人工智能企业大举举债融资，债券投资者却日渐忧心忡忡



　　人工智能企业的融资诉求正面临高利率的拷问，债券投资者对这一领域的态度已愈发谨慎。

　　在人工智能热潮的助推下，美股市场的投资者大多对科技泡沫的警示置之不理。这份乐观情绪推动科技股股价在今年屡创历史新高。

　　但部分投资者指出，债券市场传递出的信号，却截然不同。一众新兴人工智能企业急于融资，为尚处起步阶段的业务注入增长动力，却不得不为借贷资金支付高昂的利息。这一现象足以表明，面对这些商业模式尚未成熟、前景未卜的人工智能初创企业大举举债的行为，投资者心中充满了疑虑。

　　以数据中心建造商应用数字公司的一笔债券融资为例，该公司发行债券的利率，比同信用评级企业的债券利率高出3.75 个百分点，这意味着其需要支付的利息成本，比同行高出约七成。

　　债券投资者的谨慎态度，还体现在诸多方面：部分人工智能企业发行的债券上市后便遭遇价格暴跌，凸显出投资者的避险情绪升温；近几个月来，部分人工智能企业债券的信用违约互换成本也大幅飙升，这类金融工具的作用，正是为债券投资者规避违约带来的损失。

　　这些规模庞大的人工智能数据中心项目频频出现施工延期问题，企业要通过出租数据中心向人工智能公司收取租金、实现营收的节点也被迫延后。投资者还担忧，人工智能算力的市场需求最终或将不及预期，届时会出现大批闲置的冗余数据中心，而企业为建造这些设施所背负的债务，也将面临违约风险。

　　联博资产管理公司的投资组合经理威尔・史密斯表示：‘我们必须秉持更为审慎悲观的态度，切勿盲目追捧这场人工智能的炒作热潮。’

　　资本市场向来有这样的刻板印象：债券投资者是悲观主义者，股票投资者则是乐观主义者。这一印象的形成，很大程度上源于两类投资的本质差异。股票投资者能从企业的发展壮大中获得无上限的收益回报，公司股价走高，其投资就能持续增值；而债券投资者的诉求很简单，只求在到期时收回本金，同时赚取固定的利息收益。

　　史密斯说：‘对股市投资者而言，只要人工智能赛道发展向好，他们就能斩获丰厚回报。正因为有高额收益的诱惑，他们愿意为此承担更高的风险。但对我们债券投资者来说，情况全然不同。即便企业发展一路向好，我们也无法从中获得额外收益，因此，我们会把所有注意力都放在潜在的下行风险上。’

　　路孚特金融数据公司的统计显示，今年以来，为扩建人工智能基础设施而融资的企业，累计举债规模已超1000 亿美元。其中大部分融资来自信用评级高、知名度高的头部科技企业，这些企业本身也手握充裕的现金流。例如，在今年 11 月就以市场常规利率发行债券，募资 150 亿美元，用于加码旗下亚马逊云科技的资本投入。

　　而市场中也有不少规模更小、成立时间更短的企业，同样通过发债融得数十亿美元资金，只是它们必须付出更高的融资成本，才能获得这份融资的资格。

　　今年 10 月中旬，泰拉沃尔夫公司的子公司沃尔夫算力发行企业债券，募资 32 亿美元。泰拉沃尔夫早年的投资方中还包括好莱坞女星格温妮丝・帕特洛，该公司 2021 年上市时的主营业务是比特币挖矿，此后才逐步拓展至数据中心建造领域。

　　沃尔夫算力此次发行的债券将存续至 2030 年，期间需要向投资者支付7.75% 的票面利率。数据服务公司的指数显示，同信用评级企业发行债券的平均收益率仅约 5.5%，沃尔夫算力的融资成本显著高出一截。

　　无独有偶，西弗挖矿公司的子公司西弗算力也在 11 月初发行债券募资 17 亿美元，其信用评级与沃尔夫算力相近，债券票面利率也略超 7%，这一利率水平，依旧远高于其他行业同评级债券的利率。

　　标普全球负责美国传媒与电信行业信用评级的主管纳文・萨尔马表示：‘只要能熬过数据中心的施工建设期，这类企业的现金流会趋于稳定，经营状态也会相对向好。但问题的关键，就在于能否顺利渡过建设期的重重风险。’

　　这类通过发行债券融资的中小型企业，主营业务要么是数据中心建造，要么是数据中心租赁，CoreWeave 公司就属于后者。该公司向外出租数据中心，并在机房部署高性能计算机系统，为开放人工智能研究院、元宇宙平台等大型科技巨头提供算力支持，助力其运行大型人工智能模型。

　　尽管这些新兴企业自身尚无成熟的盈利模式，却凭借与大型头部企业签订的算力租赁合约，获得了中等水平的信用评级，也借此敲开了债券融资的大门。

　　和沃尔夫算力一样，主营数据中心建造的应用数字公司，在 11 月发行 23.5 亿美元债券时，获得的信用评级为双 B 级。在从最高的 3A 级到最低的 3C 级的信用评级体系中，双 B 级的评级水平基本处于中游位置。

　　而这家公司发行债券的票面利率更高，达到9.25%，这一数字足以说明，在投资者眼中，这笔债券的风险系数要高于沃尔夫算力的债券。

　　应用数字公司的经营高度依赖单一核心租户 ——CoreWeave 公司。CoreWeave 再将租赁的算力转租给各大科技巨头，为其运行人工智能模型，该公司已与元宇宙、开放人工智能研究院、等企业签订大额算力合约。这种过度依赖少数大客户的经营模式，让投资者与信用评级机构都倍感担忧。

　　CoreWeave 公司在今年 7 月发行债券募资 17.5 亿美元，其获得的信用评级仅为单 B 级，这一评级向投资者释放了明确的高风险信号。与那些将建成的厂房、机房作为抵押品发行债券的数仓建造商不同，CoreWeave 此次融资为无抵押债券，这类债券的风险本就先天更高，其发行的债券票面利率也达到 9%。

　　CoreWeave 的股票在今年 3 月登陆美股市场，股价在 6 月冲高时涨幅超 350%，随后便持续回落。尽管该股年内涨幅仍有 70%，但其发行的债券上市后便一路贬值，目前的交易价格仅为票面价值的九成左右。

　　债券价格下跌，直接推高了其实际收益率。债券的收益率，指的是投资者持有债券至到期、且发行方足额偿付本金的前提下，能获得的综合收益。如今 CoreWeave 债券的实际收益率已突破12%，这一数值也直观反映出，若该公司当下发行新债，需要支付的票面利率将达到这一水平。而市场上单 B 级企业发行债券的平均收益率，尚且不足 7%。

　　标普的萨尔马坦言：‘一旦市场行情出现破裂，哪些领域会最先受到冲击？元宇宙这类巨头企业不会因此遭受重创，但 CoreWeave 这类中小企业，很可能会陷入危机。’

　　应用数字公司发行的债券，实际收益率也已升至 10% 以上。与之形成对比的是，西弗算力与沃尔夫算力债券的隐含融资成本近期有所下降，这意味着其债券的市场价格出现了回升。

　　部分投资者认为，这一走势反映出市场情绪的转变：此前 CoreWeave 等企业发行的债券，近期被市场重新定价，估值持续走低；而新发行的债券定价，则更贴合当下的市场预期。

　　债券市场的担忧情绪持续升温，美股市场也随之作出反应。近几个月，美股出现大幅回调，那些投机属性较强的人工智能企业股价跌幅尤为显著。

　　资产管理公司 CKC 资本的联合创始人凯西・贝尔表示：‘债券市场与股票市场的走势，都与市场情绪紧密挂钩，甚至在某种程度上，债券市场的波动还在主导着整体的市场情绪。’

　　本轮美股下跌的背景，正是越来越多的企业转向债券市场融资，为加速推进人工智能布局输血。公司目前的未偿债务规模已达 1000 亿美元，该公司在今年 9 月的发债行为，让市场开始重新审视：在前景充满不确定性的赛道上，企业投入的资金规模是否已然过高。

　　自那以后，甲骨文债券的信用违约互换成本也大幅飙升。

　　贝尔说：‘当下的市场环境充满未知，投资者也只是在反复权衡种种可能性，试图找到合理的答案。’